海螺水泥：泥中茅台的崛起与十年业绩增长分析
十点价值股分析的第29家公司今天给大家介绍一只价值股，这只价值股被称作“泥中茅台”，它就是海螺水泥。
如果你对海螺水泥不太了解，会觉得把土里土气的水泥企业与茅台相提并论有些可笑。然而，如果你知晓了海螺水泥强大的竞争力以及优秀的业绩表现，就会明白它被称作水泥中的茅台是名副其实的。
海螺水泥的业绩表现先来看看。从财报数据可知，2002 年时，海螺水泥的营业收入是 30 亿元。到了 2018 年，公司的营业收入达到了 1284.03 亿元。在这 17 年期间，其主营收入的年均复合增长率为 24.73%。
在 17 年的期间内，公司净利润的复合增长率达到 29%。
可以看出，海螺水泥是一家传统意义上的周期行业公司。自上市 17 年以来，它在营业收入方面表现出了优异的成长性，17 年期间营收收入增长了 40 倍。在净利润方面，其表现也十分突出，增长高达 113 倍。放眼 A 股 4000 家上市公司，能有如此业绩表现的寥寥无几。
海螺水泥股价在优秀的业绩表现带动下，自上市之后，一直处于持续的震荡且上行的态势。从公司 2002 年 2 月上市开始计算到现在，公司的最大涨幅接近 70 倍，若按照最新 57.8 元的收盘价来计算，涨幅也已经超过 63 倍。
先来看看海螺水泥的基本情况。
安徽海螺水泥股份有限公司于 1997 年 9 月 1 日成立。其公司总部在安徽省芜湖市。1997 年 10 月 21 日，该公司在香港挂牌上市。2002 年 2 月，该公司的 A 股上市。
公司的主要业务是进行水泥以及商品熟料的生产与销售。多年来公司实现了快速发展，其产能一直在持续增加，工艺技术装备的水平也在不断地提升，发展的区域也在不断地扩大。公司有 140 多家子公司，目前截止到当下。这些子公司分布在省内基地以及十四个区域当中。它们横跨了华东、华南和西部的 18 个省、市、自治区，还跨越到了印度尼西亚、缅甸、老挝、柬埔寨等国。由此形成了一种新的经营管理格局，即集团化管理以及国际化、区域化运作。这种格局成就了“世界水泥看中国，中国水泥看海螺”的良好声誉。
水泥属于三大建筑材料之一，它像钢材和木材那样，消耗量大并且不可替代。然而，从销售模式以及产品特征方面来看，水泥产品要获得差异化的竞争优势不是一件容易的事情。
大家都知道，一吨水泥的价格才几百块。由于远距离运输会因运费而失去价格竞争优势。所以，水泥的经营模式与日常消费品不同，它属于区域性产品，其销售半径会受到运输方式和当地水泥价格的限制。这样的话，一家水泥厂的销售空间就受到了很大的限制。其次，水泥产品是标品，产品的同质化程度很高，不存在所谓的产品品牌溢价。
那么，海螺水泥的竞争力究竟体现在哪里？
海螺水泥针对水泥产品销售存在区域限制这一情况，采取了公司所拥有的著名的 T 型发展策略以进行应对。
安徽省是海螺水泥的大本营，这里拥有质量高且储量丰富的石灰石资源。公司在长江沿岸那些石灰石资源丰富的地区，进行了熟料生产基地的兴建和扩建。与此同时，在沿海地区，虽然没有石灰石资源，但是水泥市场发达，海螺水泥在这里以低成本收购了小水泥厂，并将其改造成水泥粉磨站，以便就地生产水泥最终产品。
长江水道是我国成本最低的运输资源。海螺水泥这一 T 型具备了成本优势。海螺水泥这一 T 型的成本优势在业内是最低的。
不可小看运输的成本优势。例如，福建省石灰石资源主要在省内西部山区，而水泥消费市场主要在东部沿海城市。因为省内陆运成本比海运高很多，所以福建省内的水泥企业无法与外省海陆输入的企业竞争。
海螺水泥因此突破了水泥行业销售半径短的弊病。并且，海螺水泥持续扩大规模，降低成本，促使公司的市场布局得以完善，市场控制力也不断得到强化。
海螺水泥的 T 型经营模式以及地理条件具有优越性，这构筑了公司的第一道护城河。同时，公司因规模效应而拥有的成本优势，成为了公司的另一个核心竞争力。
从下图能够得知，在海螺水泥的成本构成里，燃料和动力属于第一大成本，其占比达到了 57%。虽然石灰石等原材料也有着重要地位，然而其占比仅为 21%。所以，燃料和动力成本对水泥企业最根本的竞争力起到了决定性作用。
海螺水泥从两个方面获得了在燃料和动力方便的成本优势。
海螺水泥凭借其不断扩张的规模优势，能够利用这一优势获取对煤炭企业的谈话话语权。并且，海螺水泥与大型煤炭企业签订了长协价，从而取得了长期稳定且具有价格优势的煤炭供应。
第二，公司提升了产品线的产能，从而有效地达成了节能降耗的成果。以水泥生产线为例，当产能每增加 1000T/d 时，能耗水平就能降低 3%。
对比水泥行业上市公司的成本后发现，上封水泥每吨熟料的燃料和动力约为 144 元，华西水泥约是 123 元，海螺水泥则为 99 元，由此可见，海螺水泥在燃料和动力成本方面具有明显优势。
从水泥行业产业链方面来看，海螺水泥具备上游的矿山资源优势以及石灰石资源优势。规模效益使得公司在煤炭资源方面拥有溢价优势。所以，公司因规模效应而形成的成本优势构建了公司的第二道护城河。
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海螺水泥还有一个显著的竞争优势，即环保方面的竞争力。这使得公司在水泥行业发展整体受限的情况下，能够持续占领中小企业的市场份额。
2014 年，中国的水泥总产量达到了 24.62 亿吨。在当年，中国水泥产量在全球产量中所占的比例达到了 60%，并且达到了历史的最高峰。由此而产生的污染问题是可以想象得到的。近年来，随着我国对环保工作的重视，环保方面的高压态势使得那些污染排放超标的企业不得不停止生产，情况严重的则被关闭关停。
面对此情况，海螺水泥持续强化公司的环保治理工作。大力推进熟料线电收尘器的技术改造，从而有效地减少了颗粒物的排放。与此同时，对熟料生产线开展湿法脱硫以及复合脱硫的技术改造，并且积极地研发 SCR 脱硝等处于环保领域前沿的技术，最终使其走到了行业的领先地位。
很多中小企业既没有资金，也没有技术实力去应对国家的环保政策。过高的环保投入使得不少企业丧失了产品的价格竞争力。最终，很多中小企业遭到了淘汰。与此同时，以海螺水泥为首的龙头企业的市占率在不断提升。
3 月 20 日，海螺水泥发布了其 2019 年的最新年报。从数据来看，2019 年的营收达到了 1570.30 亿元，相较于去年同期增长了 22.30%。归母净利为 335.93 亿元，同比增长 12.67%。业绩的表现一直都很有优势，主营收入和净利润都创出了历史新高。
过去一年，海螺水泥的股价表现极为强势。从 2019 年年初来看，海螺水泥的 A 股股价约为 27.61 元/股。到了 2019 年 12 月 31 日，公司股价上涨到 54.8 元/股。仅一年时间，股价涨幅就超过了 98%，几乎实现了翻倍。而截至 4 月 7 日，海螺水泥股价再次涨到 57.8 元，公司市值也突破了 3000 亿元大关。
下面，我们还是从十方面来完整分析，用数据来说话。
1、有竞争力的公司
时代造就了英雄。海螺水泥的优秀业绩，一方面离不开过去 20 年中国城镇化大发展的时代背景；另一方面也与公司管理层的卓越战略眼光有着密切关系。
上面已经提及，海螺水泥的竞争力主要体现在以下三个方面：其一是 T 型经营模式以及优越的地理条件；其二是规模效应所带来的成本优势；其三是公司在行业内所具备的节能环保优势。
从下图能够看出，海螺水泥在水泥行业的主要上市公司当中，其吨成本优势是十分明显的。
海螺水泥凭借成本优势，长期保持着行业最高的吨毛利，并且占据了行业近半数的利润。所以，海螺水泥是一家具有足够行业竞争力的公司，这一点完全符合。
2、产品单一，主营业务占比高
海螺水泥的主营业务围绕着水泥的上下游展开。这完全符合。
2019 年公司的商品混凝土为 300 万立方米。
3、低投入，高产出的公司
从生意模式方面来看，海螺水泥基本符合这一条件。因为就标品而言，水泥产品的生产无需投入过多研发费用，主要是以原材料与动力成本为主。只要能够扩大产能，就能够有相应的产出。从销售净利率的角度来看，海螺这些年的销售净利润基本都维持在 20%以上，这是极为难得的净利率水平。低投入且高产出这一特点基本是符合的。
4、利润总额高，盈利确定性高的公司
2002 年海螺水泥的净利润是 2.64 亿元。到了 2018 年，净利润大幅增长到 298.14 亿元。在这 17 年期间，净利润的复合增长率达到了 29%。净利润总额翻了 113 倍。这无疑是一个能与茅台相媲美的数字。
从公司净利润增长率方面能够得知，在 2015 年之前，因为水泥行业存在产能过剩的情况，所以海螺水泥的净利润增长率曾出现过下降的态势。然而，从 2016 年起，伴随行业去产能持续推进，中小水泥企业不断从市场中退出，海螺水泥的净利润一直保持着上升的趋势，并且在 2017 年和 2018 年这两年，都获得了超出 85%的利润增长幅度。海螺水泥的利润总额较高。其盈利确定性也非常高。这完全符合双高这一条件。
2020 年 4 月 7 日之前，在 6 个月以内的时间里，有 26 家机构对海螺水泥的 2020 年度业绩进行了预测。这些机构预测 2020 年海螺水泥的每股收益为 6.56 元，与去年相比增长了 3.47%。同时，这些机构还预测 2020 年海螺水泥的净利润为 347.36 亿元，较去年同比增长 3.4%。
5、净资产收益率高的公司
从下图能够看出，海螺水泥的净资产收益率从 2017 年起一直保持在 20%之上。这完全满足了巴菲特宣布的标准中对净资产收益率的要求。并且，该公司完全符合净资产收益率高这一标准。
6、高毛利率的公司
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从下图能够看出，海螺水泥在近十年间其毛利率大体上都处在 30%之上。水泥属于同质化情况较为严重的标品，而海螺水泥凭借自身极为强大的成本控制能力，获取到了许多消费品公司都难以达到的毛利率，并且远远把同行其他水泥企业甩在身后。仅就高毛利率这一点而言，海螺水泥是完全符合的。
7、应收款少、预收款多的公司
从下图能够看出，到 2019 年末的时候，海螺水泥的应收账款是 12.74 亿元。而公司的主营收入为 1570 亿元，这 12.74 亿元在 1570 亿元的主营收入中所占比例不到 1%。
从预收账款方面来看，海螺水泥的预收账款呈现出不断上涨的态势。因为公司把预收账款科目变更为预收货款，所以导致下图中 2018 年和 2019 年的数据暂未呈现。通过对公司 2019 年年报的查阅可以得知，在 2019 年末，公司的预收货款金额达到了 34.94 亿元，相较于 2018 年末的 33.13 亿元，继续保持着增长的态势。总体来看，应收款少而预收款多这一特点，海螺水泥是完全符合的。
海螺水泥在 2018 年的预收账款（预收货款）金额是 33.13 亿元。海螺水泥在 2019 年的预收账款（预收货款）金额是 34.93 亿元。
8、选择一个行业龙头的公司
海螺水泥的主营收入表现处于领先位置，海螺水泥的净利润表现也处于领先位置，海螺水泥在行业中处于遥遥领先的地位，它是当之无愧的行业龙头。
从每股收益方面来看，海螺水泥在 2019 年的每股收益达到了 6.34 元。并且，这一数值同样远远超过了行业中的其他公司。
9、每股收益高和借款金额少
2008 年之后，海螺水泥的每股收益一直处于 1 元之上。在近三年的时间里，其每股收益呈现出快速上升的态势。
从下图能够得知，在 2019 年末这个时间点上，海螺水泥的短期借款余额是 29.42 亿元，长期借款余额为 38.71 亿元。将其与公司 549.77 亿元的现金储备进行对比，所占比例大概在 12%左右。这个比例相对而言是非常小的。由此可见，公司不存在短期以及长期的偿债压力，并且每股收益高以及借款金额少这一情况基本是符合的。
10、选择婴儿的股本，巨人的品牌，行业老大的公司
最近几年，中国水泥产量总体呈现回落态势，但产量仍处于较高水平。目前，水泥行业已接近寡头垄断的局面。各个地区的主要龙头企业在错峰协同限产的情况下，有效地维持了价格水平以及行业整体毛利水平。在行业去产能持续发挥影响的过程中，行业的周期性已明显减弱。作为行业龙头的海螺水泥，其经营业绩变得更加稳健，主营收入和净利润不断上升。
从以上 10 个方面进行分析后可知，海螺水泥有 8 条是完全符合相关要求的，还有 2 条是基本符合的。作为水泥行业的龙头企业海螺水泥，无疑是配得上泥中茅台这一称号的，非常值得价值投资者将其作为重点关注对象。
最后，我们从历史估值角度，看一下海螺水泥目前的估值水平。
从上图能够得知，海螺水泥当下的市盈率是 9.12 倍。公司的历史平均市盈率为 17.49 倍，并且最高估值曾达到 78.71 倍。如今的估值水平已然低于历史平均水平，这是非常值得投资者予以重视的。
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