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am928 · 发表于 2025-4-21 09:56:22

荣盛石化()

主要观点：

事件描述

8 月 17 日晚，荣盛石化发布了 2022 年半年度报告。报告显示，其营业收入达到 1476.28 亿元，相比去年同期增长了 74.88%。归母净利润为 53.67 亿元，与去年同期相比下降了 18.26%。扣非归母净利润是 52.46 亿元，同比下降了 11.85%。基本每股收益为 0.53 元/股。第二季度的收入为 790.27 亿元，与去年同期相比增长了 58.58%，与上一个季度相比增长了 15.20%；归母净利润达到 22.51 亿元，与去年同期相比下降了 42.93%，与上一个季度相比下降了 27.76%；扣非归母净利润是 22.64 亿元，与去年同期相比下降了 35.18%，与上一个季度相比下降了 24.08%。

8 月 17 日晚，荣盛石化发布了三份对外投资的公告。其中一份公告显示，计划投资新建 140 万吨/年乙烯基下游装置，预计投资总额为 345 亿元。另外两份公告是关于投资建设高性能树脂和高端新材料项目的，预计这两个项目的投资总额分别是 192 亿元和 641 亿元。这三大项目的实施主体均为浙江石油化工有限公司。此次三大项目投资总和达到近 1200 亿元。

浙石化二期全面贡献业绩，推动上半年营收快速增长

2022 年上半年，公司各板块的营业收入呈现全面快速增长的态势。化工品板块的营业收入为 572.76 亿元，相较于去年同期增长了 77.38%。PTA 板块的营收达到 249.26 亿元，同比增长了 214.40%。炼油板块的营收是 466.68 亿元，同比增长 70.29%。聚酯化纤薄膜板块的营收为 70.35 亿元，同比增长 7.34%。公司控股子公司浙石化一期项目已实现稳定满负荷运行，这是主要增长动力之一；同时，二期项目全面贡献业绩，使得产销量同比大幅增长。公司子公司浙江逸盛新材料 600 万吨/年 PTA 项目在 2021 年下半年开始投产，今年上半年实现产销增长，从而使 PTA 板块营收大幅提升。

一体化优势平滑业绩，PTA 板块放量盈利向好

二季度公司的炼化板块是最大盈利板块，此板块明显承压。PTA 放量使得盈利得以增长。从半年报来看，2022 年上半年浙石化整体的营收为 1066.66 亿元，净利润是 85.39 亿元。荣盛石化享有 51%的权益，贡献了约 44.55 亿元的净利润，同比下降 22.9%。今年以来，局部战争产生影响，宏观经济出现动荡。原油价格因此持续处于高位并向上运行，环比增长了 14.98%。同时，下游需求放缓，这使得部分产品的价差变窄。公司最大的盈利板块即炼化板块，其盈利能力出现了下滑。

PTA 与 PX 的价差环比为 -32.1%；聚酯与 PTA 以及 MEG 的价差环比为 -25.4%；乙二醇与乙烯的价差环比为 -197.7%；苯乙烯与纯苯以及乙烯的价差环比为 +32.9%；HDPE 与乙烯的价差环比为 +51.9%；丙烯腈与丙烯的价差环比为 -2.9%；EVA 与乙烯以及醋酸乙烯的价差环比为 +32.2%。EVA 因为下游光伏需求增长以及产销量增加，所以带来了较大的正向贡献。而其他产品的盈利能力都出现了下挫。聚酯新材料板块也不例外，由于原材料价格上涨，原料聚酯切片价格同比增长了 10.76%，这使得产品价差明显收窄，盈利能力出现了下滑。价差方面，POY 与聚酯切片的价差环比下降 20.4%，DTY 与聚酯切片的价差环比下降 6.1%，FDY 与聚酯切片的价差环比下降 26.0%。PTA 板块呈现出量和价都上升的态势，浙江逸盛新材料 600 万吨/年的 PTA 全面投产后，其销量有所增加。与此同时，PX 与石脑油的价差环比上升了 90.2%，这使得净利润大幅增长。

盈利能力呈现整体下滑的态势，同时三费控制较为合理。因为油价一直处于高位，下游需求比较偏弱，所以各个盈利指标都出现了一定程度的下滑。在 2022 年上半年，ROE 为 10.68%，与去年同期相比下滑了 10.33 个百分点。整体的销售毛利率是 16.83%，同比下滑了 6.42 个百分点；净利率为 6.55%，相较于去年下滑了 5.91 个百分点。从拆分板块来看，炼油板块的毛利率为 28.14%，化工品板块的毛利率为 18.07%，PTA 板块的毛利率为 2.02%，聚酯新材料板块的毛利率为 4.77%。这些板块的毛利率同比分别下降了 2.51pct、21.09pct、+1.09%、-5.71pct。在费用方面，各项费用与去年同期和上一个周期相比变化不大，公司整体的经营状况较为稳健。整体的现金流情况有了大幅改善。

2022 年上半年，整体宏观经济动荡以及疫情等诸多不利因素产生了影响。公司的整体盈利情况出现了下滑。然而，与非一体化企业相比，公司仍具有较强的韧性。当前，原油价格处于高位且有所下行。从中长期来看，原油价格有望回归正常。我们预期公司的盈利能力将会得到显著的修复。

拟建千亿三大项目，加速下游高端精细化工产品布局

8 月 17 日晚间，公司发布了三份对外投资的公告。公司计划以浙石化作为主体来建设三项中下游项目。这些项目的合计投资总额将会达到 1178 亿元。预计在全部建成并投产后，能够实现每年 164.1 亿元的净利润。新增项目的 ROE 为 14%，该数值高于之前的水平。

计划投资建设并新增 140 万吨/乙烯以及下游化工装置，投资总额达到 345 亿元。该项目建成且投产后，能够为公司达成“降油增化”的目标。与此同时，还能为公司下游的高附加值新材料以及精细化工产业提供充足的原料保障。预计能够实现每年 26.22 亿元的净利润。

计划投资建设高性能树脂项目，总投资达 192 亿元，此项目预计建设 2 年。其目的是以浙石化一、二期的化工品作为原料，进而拓展布局下游高附加值的新材料产品。预计该项目建成投产后，每年能够实现 24.23 亿元的净利润。

计划投资建设高端新材料项目，此项目的投资总额为 641 亿元，预计建设时长为 2 年。该项目能够进一步优化公司的产业结构，还能扩大新材料和精细化工的产能。预计在投产后，每年可实现 113.63 亿元的净利润。

公司增加资本开支，促使下游新材料加快发展。在碳中和的背景之下，虽然新炼化项目的审批有所变紧，但是公司依据延链补链、降油增化以及提高产品附加值的路线，依然能够保障未来的资本开支，以此来推动中长期的成长性。特别是规划中的 EVA 项目，它是目前国内亟需进口替代的新能源化工品，且下游增速较快；规划中的 DMC 项目，是目前国内亟需进口替代的新能源化工品，下游增速较快；规划中的α -烯烃项目，是目前国内亟需进口替代的新能源化工品，下游增速较快；规划中的 POE 项目，是目前国内亟需进口替代的新能源化工品，下游增速较快；规划中的己二胺及己二腈项目，是目前国内亟需进口替代的高性能材料，下游增速较快。对于炼化公司来说，我们觉得在新材料领域的竞争会具备充分优势。其一，充足的现金流能带来先发投资的优势；其二，高研发投入能带来高效率的产出；其三，一体化平台优势能带来持续的成本优势。并且在项目审批收紧的这种背景下，原料优势的稀缺性会越来越明显地显现出来。

投资建议

公司 2022 年归母净利润预计为 110.39 亿元，2023 年为 143.85 亿元，2024 年为 193.88 亿元。2022 年同比增速为-13.9%，2023 年为 30.3%，2024 年为 34.8%。对应的 PE 分别是 14 倍、11 倍、8 倍。维持“买入”评级。

风险提示

（1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；

（2）安全生产风险；

（3）环境保护风险；

（4）项目投产进度不及预期；

（5）股权激励不及预期。

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